בשבוע שעבר הגישה SpaceX לרשות ניירות הערך האמריקנית את תשקיף החברה, לקראת הנפקה שצפויה להתקיים בחודשים הקרובים ולהיות הגדולה ביותר בתולדות וול-סטריט, לפי שווי של 1.75 טריליון דולר. מעבר למספרים, מדובר באחד מתשקיפי ההנפקה החריגים ביותר שהוגשו אי פעם. לעיתים המסמך נקרא פחות כמו דוח פיננסי ויותר כמו מניפסט מדע בדיוני: הוא מדבר על הפיכת האנושות ל"מין רב-פלנטרי", על "המשך אור התודעה אל הכוכבים", ועל חזון שבו SpaceX בונה את תשתית העתיד של הציוויליזציה האנושית.
התשקיף, בן מאות העמודים, משרטט עולם שבו רקטות רב-פעמיות, אינטרנט לווייני, בינה מלאכותית, דאטה-סנטרים במסלול ומושבות מחוץ לכדור הארץ מתלכדים למערכת אחת. במקביל, הוא גם חושף חברה הפסדית, מורכבת ולעיתים סתירתית, שמנסה לחבר תחת קורת גג אחת חלל, AI, רשתות חברתיות ותשתיות מחשוב. לכן, השאלה המרכזית סביב SpaceX אינה רק האם מדובר בחברה הגדולה הבאה בעולם, אלא האם מדובר בחזון טכנולוגי גאוני, או באחד ההימורים השאפתניים ביותר שנראו אי פעם בשוק ההון.
החלל הוא רק התירוץ?
האתגר הראשון של כל משקיע שקורא את התשקיף של SpaceX הוא להבין בכלל מהי החברה הזאת. לא "כמה היא מרוויחה", אלא מה היא בעצם מוכרת. לפי התשקיף, SpaceX מורכבת משלוש חטיבות מרכזיות: "חלל" - פעילות החלל והשיגורים, "קישוריות" - כלומר Starlink; ובינה מלאכותית, הכוללת את xAI, גרוק, X ותשתיות מחשוב AI.
על פניו, וכפי שגם מרמז שם החברה, נדמה שהחלל הוא לב הסיפור. אבל התשקיף מציג תמונה אחרת לגמרי. החברה מדברת על שוק יעד פוטנציאלי (TAM) עצום של כ-28.5 טריליון דולר - שמתוכו רק כ-370 מיליארד דולר מיוחסים לפעילות החלל, לעומת כ-1.6 טריליון דולר בתחום הקישוריות וכ-26.5 טריליון דולר בתחום הבינה המלאכותית. כלומר, לפי האופן שבו SpaceX מבקשת שהשוק יתמחר אותה, החלל הוא בעיקר שכבת התשתית שמאפשרת להגיע לשוק האמיתי: AI.
אלא שכאן גם מתחילות השאלות. xAI היא כיום החטיבה הכי הפסדית והכי רחוקה מרווחיות בקבוצה, ושורפת מיליארדי דולרים על תשתיות מחשוב. לצ’טבוט גרו' יש נתח שוק זעיר לעומת OpenAI ואנתרופיק, ובחודשים האחרונים עזבו את החברה שורת בכירים. מאסק עצמו אף הודה שחלקים מהמערכת "נבנו לא נכון". השאלות הללו מתחדדות עוד יותר כשנזכרים בכך ש-xAI צורפה ל-SpaceX רק לפני חודשים ספורים, לפי שווי עצום של כ-250 מיליארד דולר, בעסקה שבה, למעשה, מאסק מכר נכס של מאסק לחברה אחרת שבשליטת מאסק.
השאלה הגדולה שעולה מהפרוספקטוס היא האם פעילות החלל והקישוריות נועדו לשמש כתשתית שתאפשר ל-SpaceX להשתלט בעתיד על שוק ה-AI, או שמא דווקא עסקי החלל ו-Starlink, שכבר מייצרים הכנסות אמיתיות, הם אלה שמממנים כיום את הימור ה-AI היקר והלא מוכח של מאסק.
השוק לא מתמחר את מאסק כיזם - אלא כעתידן
ההנפקה של SpaceX לפי שווי של כ-1.75 טריליון דולר משקפת לחברה מכפיל הכנסות חריג של כמעט פי 100 על הכנסות 2025 - סדר גודל שכמעט ואינו קיים בקרב תאגידי ענק ציבוריים. לשם השוואה, אנבידיה - אולי החברה המזוהה ביותר כיום עם מהפכת ה-AI - נסחרת לפי מכפיל הכנסות של בערך 20-25. אלא שבניגוד לאנבידיה, SpaceX מייצרת כבר כיום רווחי עתק והכנסות עצומות מתעשיית AI קיימת ומתפוצצת, בעוד SpaceX הפסידה לפי התשקיף כמעט חמישה מיליארד דולר ב-2025 ועוד יותר מארבעה מיליארד דולר ברבעון הראשון של 2026 בלבד.
וזה אולי ההבדל העמוק ביותר: השוק מתמחר את אילון מאסק פחות כיזם ויותר כעתידן. בניגוד לחברות כמו אנבידיה, מיקרוסופט ומטא, שמתומחרות על בסיס שווקים קיימים וצמיחה מדידה, SpaceX וטסלה נסחרות במידה רבה על בסיס חזונות עתידיים שעדיין אינם קיימים בפועל - נהיגה אוטונומית מלאה, רובוטים דמויי אדם, מושבות על מאדים, דאטה-סנטרים במסלול ו-AI מבוסס חלל. אלה אינם אפילו שווקים בהתהוות, לעיתים הם עדיין בגדר חזון הנדסי. מאסק ידוע גם בכך שהוא מציג לוחות זמנים אופטימיים במיוחד - למשל ההבטחה החוזרת במשך יותר מעשור כי נהיגה אוטונומית מלאה נמצאת "במרחק שנה".
גם טסלה עצמה ממחישה זאת כיום. עסקי הרכב החשמלי שלה מדשדשים יחסית, ולכן מאסק "מוכר" למשקיעים חזון חדש - רובוטקסי אוטונומיים ורובוטים דמויי אדם שיחליפו עובדים אנושיים. ובכל זאת, המשקיעים ממשיכים להעניק לו פרמיה חריגה, משום שלצד האופטימיות המוגזמת הוא גם הצליח שוב ושוב לממש פריצות דרך שרבים חשבו לבלתי אפשריות, מרקטות רב־פעמיות ועד Starlink. לכן המכפילים של טסלה ושל SpaceX הם במידה רבה לא מכפילי רווח, אלא מכפילי אמונה.
חברה ציבורית, אבל בשליטת שושלת
התשקיף של SpaceX חושף לא רק הנפקה חריגה, אלא תפיסת שליטה כמעט מונרכית. באמצעות מבנה מניות עם זכויות הצבעה עודפות, אילון מאסק צפוי להחזיק בכ-85% מכוח ההצבעה גם לאחר ההנפקה, בעוד שהמעבר לטקסס והמבנה המשפטי החדש מגבילים משמעותית את יכולת בעלי המניות לתבוע את החברה או לדרוש מסמכים פנימיים. במובן הזה, SpaceX אינה "חברה ציבורית" במובן המסורתי: הציבור יוכל להשתתף כלכלית בהצלחה, אך כמעט לא להשפיע עליה.
נראה שמאסק הפנים היטב את הלקחים מהעימותים סביב טסלה, ובייחוד סביב חבילת השכר שנפסלה בבית משפט בדלאוור. בטסלה עדיין התקיימו מנגנונים שאפשרו לבעלי מניות ולבתי משפט לאתגר אותו; ב-SpaceX הוא בונה מראש מערכת שמטרתה למנוע אפשרות כזו.
אבל ייתכן שהסיבה עמוקה הרבה יותר מממשל תאגידי. התשקיף מציג את SpaceX לא כעוד חברת טכנולוגיה, אלא כמעט כפרויקט היסטורי-אבולוציוני שמטרתו להפוך את האנושות למין רב-פלנטרי ולהבטיח את "המשך אור התודעה אל הכוכבים". במובן הזה, מאסק כנראה אינו רואה את עצמו רק כמנכ"ל, אלא כדמות מכוננת בהיסטוריה האנושית. לכן איבוד שליטה ב-SpaceX אינו רק סיכון עסקי מבחינתו, אלא איום על חזון היסטורי שהוא רואה עצמו כאחראי להגשמתו.
הדבר מתחבר גם לאופן שבו מאסק מדבר על ילודה, המשכיות ושושלת. לכן ייתכן שמבנה השליטה החדש נועד לא רק להבטיח שמאסק ישלוט ב-SpaceX, אלא שגם בעתיד החברה לא תצא מידי "השושלת המאסקית". במובן הזה, התשקיף מזכיר פחות מסמך של תאגיד אמריקני מודרני ויותר ניסיון להקים בית אצולה טכנולוגי סביב פרויקט שנועד לעצב את עתיד האנושות.