סיכה בבלון של ספקני בועת ה-AI: הדוח הלילה (בין רביעי לחמישי) של אנבידיה היה יוצא דופן אפילו בסטנדרטים של אנבידיה. לא רק משום ששוב ניפץ את התחזיות, או משום שברבעון הבא היא כבר צפויה לחצות לראשונה את רף 100 מיליארד הדולר בהכנסות. בעיקר משום שהוא נתן תשובה, לפחות לעת עתה, לכמה מהטענות המרכזיות של ספקני בועת ה-AI: שהביקוש מתחיל להתקרר, שהוא מנופח באמצעות מימון מעגלי, ושבסופו של דבר התחרות תכרסם באחיזה של אנבידיה בשוק.
אבל מהדוח ומשיחת המשקיעים עולה גם משהו גדול יותר. אנבידיה כבר לא מסתפקת בתפקיד של יצרנית השבבים שמניעה את מהפכת ה-AI. היא מתנהגת יותר ויותר כמו מי שמנהלת את כלכלת ה-AI: אומרת לשרשרת האספקה כמה לייצר, דוחפת להקמת דאטה סנטרים, עוזרת לפתור צווארי בקבוק של חשמל ומימון, משקיעה בלקוחות ומאותתת לשוק לאן כל העסק הזה הולך. אנבידיה כבר לא רק רוכבת על מהפכת ה-AI. במידה הולכת וגוברת, היא מנסה להחזיק את ההגה.
הביקוש הוא כבר לא השאלה
אנבידיה שוב ניפצה את התחזיות, אבל זה כבר כמעט מובן מאליו. המספר המעניין באמת בדוח נמצא שנה קדימה: לראשונה סיפקה החברה תחזית שנתית, ולפיה הכנסותיה יצמחו בכ-70% ב-2027. וגם זו, מתברר, אינה תחזית ביקוש אלא תחזית אספקה. לדברי אנבידיה, הלקוחות מאותתים על ביקוש שיכול לתמוך בצמיחה של כ-100%, היא פשוט לא בטוחה שתצליח לייצר מספיק.
זו תשובה די מוחצת, לפחות לעת עתה, לאחת הטענות המרכזיות של ספקני בועת ה-AI: שהתעשייה בונה תשתיות מהר יותר מהביקוש האמיתי. אנבידיה רואה כרגע את ההפך - צוואר הבקבוק אינו הלקוחות, אלא היכולת הפיזית להקים עבורם מספיק תשתית.
וזה גם מסביר למה היא פתאום מסתכלת שנה קדימה. אנבידיה כבר אינה יכולה לצמוח לבדה. היא צריכה שיצרניות הזיכרונות והשבבים יוסיפו קיבולת, ושיימצאו מספיק קרקע, חשמל וקירור לדאטה סנטרים. חלק מהמשאבים האלה צריך לשריין שנים מראש.
לכן התחזית הזו אינה מיועדת רק לוול סטריט. היא איתות לכל שרשרת הערך: תבנו, אנחנו נצטרך את זה. במובן הזה, אנבידיה מתחילה להיראות פחות כמו עוד חברה בתוך מהפכת ה-AI, ויותר כמו הגוף שמתאם אותה. היא רואה את הביקוש, מאותתת לספקים, מסנכרנת את הקיבולת ודוחפת את התעשייה כולה קדימה.
"זה מימון סיבובי"
"זה מימון סיבובי" - זו אחת הטענות המרכזיות של ספקני ה-AI. אנבידיה משקיעה עשרות מיליארדי דולרים בחברות AI, החברות רוכשות באמצעות ההון הזה את המעבדים שלה, והכסף חוזר לאנבידיה כהכנסות. מעין כסף שיוצא מכיס אחד ונכנס לכיס השני, תוך ניפוח מלאכותי של הביקוש.
הפעם אנבידיה התייחסה לטענה הזו חזיתית. היא כבר השקיעה כמעט 50 מיליארד דולר במעבדות AI מובילות, ובהן OpenAI ו-אנתרופיק, וכעת היא רותמת גם את המערכת הפיננסית: שיתוף פעולה עם שישה מענקי הפיננסים אמור לגייס יותר מ-500 מיליארד דולר של הון חיצוני לתשתיות AI.
מבחינת אנבידיה, גם המימון הוא פשוט עוד צוואר בקבוק. למעבדות ה-AI יש ביקוש ולקוחות, אבל הן צומחות מהר מכפי שהמאזנים ודירוגי האשראי שלהן מאפשרים להן לממן את המחשוב הדרוש. אנבידיה משקיעה בהן משום שהיא מעריכה שהן יהפכו לכמה מחברות הטכנולוגיה הגדולות בעולם, וכך תרוויח הן מעליית ערך האחזקות והן מהאקוסיסטם העצום שייבנה סביבן.
והיא מתייחסת גם למעבדים עצמם כמעט כאל נכס פיננסי: ציוד אנבידיה הוא, לטענתה, נכס עמיד, סחיר ושימושי למגוון לקוחות, ולכן ניתן להעבירו למקום אחר אם לקוח מסוים נכשל.
אצל ספקיות הענן החדשות (NeoClouds) המודל הולך צעד נוסף. אנבידיה מבטיחה מינימום הכנסות על חלק מהקיבולת, מה שמאפשר לגופים חיצוניים לממן את הפרויקט, ומקבלת בתמורה נתח מההכנסות שמעבר לרף. כפי שניסחה זאת קולט קרס: "אנחנו מקבלים תשלום פעמיים - פעם אחת על מכירת החומרה, ופעם נוספת באמצעות חלקנו בהכנסות מהשכרתה".
זה עדיין מעגל. הטענה של אנבידיה היא שהמעגל אינו מסתיר ביקוש מדומה, אלא מזרים הון למקום שבו הביקוש כבר קיים, אבל המימון מתקשה להדביק אותו.
ומה אם הלקוחות ייצרו את השבבים בעצמם?
טענה נוספת של ספקני אנבידיה היא שהחגיגה לא יכולה להימשך לנצח, משום שהלקוחות הגדולים שלה כבר בונים לה תחליפים. גוגל מפתחת שבבי TPU, אמזון את Trainium, וגם OpenAI וחברות AI אחרות עובדות על מאיצים משלהן. ככל שהשבבים האלה ישתפרו, הטענה היא, חלק מההוצאה יעבור מאנבידיה לשבבים מותאמים-אישית, התחרות תגבר ואיתה יישחקו גם נתח השוק והמרווחים החריגים שלה.
גם כאן, הדוח מצייר תמונה מורכבת יותר. ההייפרסקלרים אמנם עדיין הכניסו לאנבידיה 49 מיליארד דולר ברבעון, אבל העסק שמחוץ להם כבר הגיע ל-40 מיליארד דולר וצומח הרבה יותר מהר: 25% ברבעון ו-138% בשנה. אנבידיה מעריכה שהשוק הזה, שהיא מכנה ACIE וכולל NeoClouds, מדינות, תעשייה וארגונים, יהווה בערך מחצית מעסקי הדאטה סנטר שלה.
וזה שוק עם כלכלה אחרת לגמרי. ממשלה, בנק, חברת תרופות או ספקית ענן אזורית לא עומדים לפתח TPU משלהם. כפי שהסביר ג'נסן: "הם לא קונים שבבים אחד-אחד. הם צריכים פלטפורמת מפעל שלמה שנבנית עבורם".
במילים אחרות, אנבידיה לא חייבת לנצח בכל שבב אצל גוגל או אמזון כדי להמשיך לצמוח. היא מהמרת שהשוק שמחוץ לענקיות הענן יהיה בסופו של דבר גדול אף יותר, וששם היתרון שלה אינו רק GPU מהיר יותר, אלא היכולת להגיע עם כל המפעל מוכן: מעבדים, תקשורת, מערכות, תוכנה ו-CUDA.
ואפילו אצל ענקיות הענן, שבב פנימי אינו בהכרח תחליף מלא. אנבידיה טוענת שהיתרון שלה הוא בפלטפורמה גמישה שיכולה להריץ כמעט כל מודל וכל שלב במחזור החיים של AI, בכל ענן ובכל מקום. השוק, מבחינתה, מתרחב מהר מספיק כדי שיהיה מקום גם לשבבים ייעודיים וגם להרבה יותר אנביידה.
טעינו? נתקן! אם מצאתם טעות בכתבה, נשמח שתשתפו אותנו