33 סדרות אגרות חוב, מרביתן של חברות נדל"ן אמריקאיות, נסחרות כיום במדד תל בונד - גלובל בשווי שוק כולל של כ-13 מיליארד שקל.
הנפקות חוב של חברות נדל"ן זרות בישראל שהגיעו לחדלות פירעון, חשפו את הסיכון הגלום בחוב זה למשקיעים. אין זה סוד שחברות נדל"ן אמריקאיות פונות לגייס בישראל מכיון שהחוב כאן זול יותר. גיוס חוב בישראל נעשה בסביבות ה-6% ואילו גיוס חוב זהה באותם תנאים בארה"ב, יעשה ברמות גבוהות יותר. במילים פשוטות: זול הופך להיות יקר.
לאחרונה התקיים כנס של מכון אלרוב לחקר הנדל"ן בפקולטה לניהול ע"ש קולר באוניברסיטת תל אביב, בשיתוף וריאנס אסכולה, בנושא: הנפקת חוב של חברות נדל"ן זרות בישראל - דיון בממשל התאגידי והסדרי החוב.
מתברר כי הבלמים והאיזונים שהוטמעו במהלך השנים האחרונות בתחום זה, כולל הגברת הממשל התאגידי והתערבויות רגולטוריות, מבקשים לתקן את הנזק שנגרם ולהגן על המשקיעים הישראלים. ״עם זאת, יש להיזהר לא ללכת רחוק מדי ולפעול בעיקר במישורים המאפשרים למשקיעים לתמחר נכון את הסיכון הגלום בהשקעה זו", אומר פרופ' דן עמירם, סגן דקאן הפקולטה לניהול ע"ש קולר ומופקד הקתדרה לשוקי הון ומוסדות פיננסיים באוניברסיטת תל אביב.
לדברי רו"ח אשר שקלר, שותף מנהל בחברת הייעוץ הכלכלי "וריאנס אסכולה": "ראינו חברות שנמצאות ברמת דירוג אג"ח נמוכה. אחרות דווקא שגשגו ושמרו על דירוגים גבוהים, לשמחת כולם. מה שהתחיל כבשורה גדולה והזדמנות להרחבת אפשרויות ההשקעה הישירה בנדל"ן בחו"ל, נראה היום אחרת".
לדבריו, חברות בעלות סיכון גבוה יותר מגיעות לשווקים בהם רמת המידע והפיקוח נמוכים יותר. "עלינו לבחון האם במקרה המבחן שלפנינו התקיים ארביטראז' רגולטורי שתוצאותיו בחברות פחות טובות שגייסו חוב בשוק המקומי ומהם הפערים המשמעותיים ביותר שהיו בפיקוח ובמידע. האם יתכן שמשקיעים מוסדיים בישראל סובלים מהטיה שהביאה להקלת דרישות המשקיעים עם חברות מקומיות והאם השקעה ישירה בחברות זרות אפשרית עבור משקיעים ישראלים, בהינתן משאבי הניהול המוגבלים של המוסדים?".
לאור הטענה כי החברות הזרות גילו ארביטראז' בתמחור ובטוחות בשוק החוב המקומי ביחס לשוקי הפעילות שלהן, שקלר מעלה שאלה מהי ההצדקה הכלכלית לבואה של חברה ללא פעילות בישראל לגייס חוב בישראל ומה התועלות שיפיק המשקיע הישראלי כתוצאה מכך.
רו"ח ועו"ד יעקב יודקוביץ, מנהל המערך הפיננסי במחלקת תאגידים של רשות ניירות ערך, הציג את האתגרים הקשורים בפיקוח על חברות ה-BVI (איי הבתולה הבריטיים), ופירט אודות הפעולות בהן נקטה הרשות.
לדבריו, "אתגרים אלו נובעים, בין היתר, לאור הריחוק הגאוגרפי של נושאי המשרה, הפעילויות והנכסים הנמצאים הרחק מישראל. מעבר לפעילותה של הרשות במישור הגילוי - מישור פעילותה הקלאסי, הרשות פעלה גם במישורים נוספים לשם העלאת איכות ההגנה על המשקיעים, ולקרב אותה לזו הקיימת בהשקעה באג"ח מקומיות".
בין הצעדים שהוא מנה: הגברת השימוש בביקורות לצורך טיוב הערכות השווי של הנכסים באמצעות סיוע של שמאים זרים, בדיקת הרקע של בעלי השליטה ונושאי המשרה בחברה והתאמת הגילוי, חיוב חתם אשר ייטול אחריות על הגילוי בתשקיף, ופעולות נוספות אשר נועדו לבצע התאמות לנהוג על פי חוק בישראל ולא על פי הדין הזר.
לדברי עו"ד דודי ברלנד, שותף בכיר בשמעונוב ושות', בין החברות האמריקאיות שהנפיקו כאן היו גם כמה "תפוחים רקובים", בהם צריך לטפל בכל האמצעים, אך לא לפגוע בכל הסקטור שבו יש לא מעט חברות ראויות.
"צריך להמשיך לחזק את הממשל התאגידי", הוסיף עו"ד ברלנד, "וכאן המקום לציין לשבח את עבודת הרשות שנעשתה במרוצת השנים (יחד עם משרדי עורכי הדין שמטפלים בתשקיפים אלה) בטיוב התשקיפים והגילוי וכל המנגנונים שיעקב יודקוביץ מרשות ניירות ערך מנה (למשל מינוי דח"צים טרם ההנפקה אשר חותמים על תשקיפי ההנפקה). אל לנו לחסל את הסקטור הזה, השוק בוגר דיו ויודע לטפל נכון ולהבחין בין החברות".
לדברי פרופ' (אמריטוס) דן גלאי, יו"ר סיגמא קרנות נאמנות, האתגרים בהנפקת אג״ח של חברות נדל״ן אמריקאיות בבורסה בתל אביב מתחילים בקשיים לבצע בדיקת נאותות, דרך המנגנון השונה של דרוג החוב, והארביטרג׳ הרגולטורי. "אנחנו שוב ושוב נופלים בבור של התיאבון להשקעות של ישראלים בנדל״ן בכלל, ונדל"ן בחו"ל בפרט", אמר.
רו״ח בארי כספי, סגן בכיר לממונה על שוק ההון: "רשות שוק ההון תמשיך לפעול לשמירה על ציבור החוסכים בכלים השונים העומדים לרשותה, זאת באמצעות הידוק הפיקוח בתחומי ההשקעות, לצד הסרת חסמי השקעה במקומות בהם הדבר יאפשר להשיא עבור החוסכים את התשואה ארוכת הטווח (מתואמת הסיכון). גישה זו תקפה לכל אפיקי ההשקעה של הגופים המפוקחים, לרבות השקעות בחובות שהנפיקו חברות נדל"ן זרות ותוך הבאה בחשבון של הסיכונים הייחודיים לאפיק זה".
עו"ד עופר צור, ראש מחלקת ליטיגציה במשרד גורניצקי, ציין כי: ״העצה העיקרית שלי למי שמעונין להזרים כספים לרכישת אג"ח של חברות כאלו - זהירות, זהירות, זהירות. השקעת הכספים צריכה להיעשות תוך לימוד קפדני של תכני התשקיף והאפשרויות העומדות בפני מחזיקי האג"ח לפרוע את החוב במקרה של חדלות פירעון. היות שהמבנה המקובל של גיוס חוב בישראל הינו הקמת חברת BVI, הזרמת נכסים אמריקאים לתוכה, והנפקת אג"ח בישראל, אזי אנחנו נמצאים במצב בו שלוש מערכות דינים חלות על האירוע. הדין ב- BVI, הדין בישראל והדין בארה"ב. השילוש הלא קדוש הזה מייצר בעיות עצומות שרק עיניים של מומחה מנוסה יכולות להעריך את הסיכון הגלום בו".
לדברי אוהד שריד, מנהל מעורבות מוסדית בפסגות בית השקעות, "לכל אחד מבעלי התפקידים בתהליך מתן האשראי לחברות נדל"ן זרות יש אחריות חשובה בתהליך. התפקיד שלנו כמשקיעים הוא, בין היתר, לשכלל את כלל הסיכונים במתן אשראי לחברות נדל"ן שמגיעות מחו"ל. נושא הממשל התאגידי, שלעיתים נזנח בתהליך זה, מכיל בתוכו את השקיפות, תהליכי קבלת ההחלטות, פיקוח ובקרה על ההנהלה, הונאות ומעילות, עסקאות בעלי עניין ועוד – הוא נושא שחייבים לשים עליו את הדגש".
טעינו? נתקן! אם מצאתם טעות בכתבה, נשמח שתשתפו אותנו